事件：2021 年1 月21 日，公司發布2020 年業績預增公告。公司預計2020 年實現歸母凈利潤27.82-29.67 億元，同比增長50%-60%；實現扣非歸母凈利潤22.97-23.93 億元，同比增長20%-25%。實現經調整non-ifrs 歸母凈利潤34.91-36.11 億元，同比增長45%-50%。

　　超出預期、逐季加速，業績有望持續高增長。公司持續保持快速增長，中國區實驗室和cdmo/cmo業務自2020 年第二季度起全面恢復正常運營，2020 年上半年整體收入增長22.68%。下半年隨著海外客戶訂單的較快增長，以及產能利用和經營效率的不斷提升，整體下半年營業收入實現超過30%的強勁增長，預計2020 年全年收入增長接近30%，疫情常態化下實現強勁增長、逐季加速（前三季度累計收入增速分別為15%、23%、27%）。

　　其中，預計2020 年第四季度單季度實現歸母凈利潤4.14-5.99 億元，同比增長363%-570%；實現經調整non-ifrs 歸母凈利潤10.14-11.34 億元，同比增長79%-101%。我們預計中國區實驗室和cdmo/cmo 保持前三季度的快速增長態勢，臨床cro 業務進一步恢復至一定增長，美國區實驗室受美國地區疫情影響表現一般。

　　具備最強創新能力的醫藥服務外包龍頭，承接全球訂單轉移，加速高增長，長期業績有望持續。（1）醫藥服務外包行業景氣度高，海外疫情嚴重帶來的訂單轉移增長的增量遠遠大于影響。疫情之后國內訂單快速恢復，疊加海外訂單轉移，公司2020 年2 季度以來快速恢復至高增長，全年經調整non-ifrs 歸母凈利潤同比增長45%-50%。（2）展望2021 年，國內ddsu部門和美國細胞與基因治療cdmo 業務有望迎來第一批商業化產品，加速業務模式兌現，助力增長。（3）長期看，公司業務可持續性強。參考我們2019 年12 月發布的深度報告《行業稀缺的賦能平臺，后端轉化率提升帶來長期空間》，我們預計2025 年藥明康德收入體量有望達到480 億元，2018-2025 年收入年復合增速有望保持在26%左右。

　　盈利預測與估值：我們預計公司2020-2022 年營業收入為162、206 和261 億元，同比增長25.59%、27.41%、26.87%，歸母凈利潤分別為30.85、40.52 和50.86 億元，同比增長66.35%、31.35%、25.50%。公司是具備最強創新能力的創新藥外包服務產業鏈型企業，所處行業高景氣、公司行業龍頭地位穩固，且“一體化，端到端”的新藥研發賦能平臺戰略有望幫助公司實現長期穩定增長，維持“買入”評級。

　　風險提示：行業監管政策變化的風險，醫藥研發服務行業競爭加劇的風險，境外經營及國際政策變動的風險，匯率波動的風險。

　　2020 業績快報符合我們預期

　　公司發布2020 年業績預增公告：公司預計，2020 年相比2019 年，歸母凈利潤增加9.27-11.13 億元，同比增長50-60%；扣非歸母凈利潤增加3.83-4.79 億元，同比增長20-25%，符合我們預期。

　　關注要點

　　公司2020 年業績增長強勁。公司發布2020 年業績預增公告，預計2020 年歸母凈利潤為27.82-29.67 億元，同比增長50-60%；扣非歸母凈利潤22.97-23.93 億元，同比增長20-25%；經調整non-ifrs歸母凈利潤34.91-36.11 億元，同比增長45-50%。非經常性損益上漲主要由于所投資上市及非上市公司股權市場價值上漲，使得部分非流動金融資產公允價值變動收益以及投資收益增長較大，預計影響2020 年利潤金額17.94 億元左右（上年同期為凈損失1.26億元）。同時，因公司h 股股價大幅上漲，2020 年非現金賬面公允價值損失金額預計為13.49 億元左右（上年同期為凈損失9,814萬元）。

　　中國區實驗室及cdmo 保持高增長態勢。公司預計2020 年下半年營業收入同比增長超過30%。我們認為公司業績高增長主要由中國區實驗室與cdmo 業務貢獻。我們認為，自2020 年第二季度中國區業務全面恢復正常運營后，受益于疫情期間海外部分實驗室無法正常復工對全球訂單加速亞洲轉移的催化作用，中國區實驗室海外訂單增長較快。同時，根據公司最新演示材料，公司預計2020 年小分子cdmo/cmo 服務項目所涉新藥物分子項目超過1,200 個，其中處于iii 期臨床試驗階段項目45 個、已獲批上市項目28 個，訂單需求持續旺盛。

　　創新藥進醫保加速， 看好公司長尾戰略兌現。在基本完成cro&cmo 產業鏈布局基礎上，公司積極加大長尾戰略實施力度。

　　2020 年底，國家醫保局公布了2020 年新版國家醫保藥品目錄，創新藥納入醫保速度繼續提升。我們認為這將有助于國產創新藥后續放量，進而拉動國內cdmo 訂單需求增長。同時，我們認為隨著中小客戶前期訂單伴隨研發推進向后轉化，后期規?；唵螌⒅鸩狡鹆?，有望為公司帶來較大業績貢獻。

　　估值與建議

　　我們維持2020/2021 年eps 盈利預測1.15/1.46 元不變，同時引入2022 年eps 盈利預測1.65 元?？紤]到公司核心業務需求持續景氣以及醫藥板塊整體估值提升，我們上調a 股目標價32.4%至192 元（基于dcf，上行空間20.0%），上調h 股目標價44.1%至209 元港幣（基于dcf，上行空間15.0%），維持a/h 股跑贏行業評級。

　　風險

　　國內外訂單波動；外匯風險；投資收益與公允價值變動損失風險。

　　事項：公司發布2020 年度業績預告

　　預計2020 年全年歸母凈利潤達到27.82~29.67 億元，同比增長50%~60%；扣非歸母凈利潤達到22.97~23.93 億元，同比增長20~25%；經調整non-ifrs 歸母凈利潤達到10.83~12.04 億元，同比增長45%~50%。下半年隨著海外客戶訂單的較快增長，及產能利用和經營效率的不斷提升，下半年收入端同比增長超過30%。

　　經調整non-ifrs 業績超出預期，盈利能力進一步提升根據業績預告區間中間值計算，預計2020 全年實現歸母凈利潤28.75億元（+55.0%），扣非歸母凈利潤23.45 億元（+22.5%），經調整non-ifrs 歸母凈利潤35.51 億元（+47.5%）。其中q4 單季度預計實現歸母凈利潤5.07 億元（+466.7%），扣非業績6.91 億元（+246%）實現經調整non-ifrs 歸母凈利潤10.75 億元（+90.5%）。從經調整non-ifrs 凈利潤率來看，全年達到21.6%（+2.95pp），q1~q4 分別為18%/23%/21%/23%，盈利能力進一步提升。非經常性損益主要來自投資收益及可轉債公允價值變動，調整后凈利潤更具可比性。

　　四大板塊多輪驅動，2021 年有望繼續維持高速增長中國區實驗室業務及cdmo 業務在疫情后恢復較快，預計q4 延續了前三季度的高速增長態勢，美國區實驗室業務及臨床cro 受到疫情影響更大，預計處于持續恢復中，2021 年增速和利潤率有望進一步提升。

　　短期來看海外客戶訂單增長較快、新增產能持續釋放，帶來較強的業績確定性；中長期來看，公司已經在優質人才、稀缺平臺、前沿技術等方面構建了較強的核心競爭力，預計將持續受益于全球醫藥外包高景氣度與產業鏈轉移，持續擴大在全球市場的份額，未來天花板較高。

　　風險提示：疫情影響加??；行業景氣度降低；投資收益大幅波動等

　　投資建議：高確定性與高成長性持續得到驗證，維持“買入”。

　　公司作為cxo 賽道的優質龍頭，是高確定性與高成長性兼具的稀缺核心資產，隨著業績持續得到驗證，預計將進一步享受龍頭估值溢價。

　　維持此前盈利預測，預計2020~2022 年凈利潤27.84/ 36.66/49.29 億元，對應當前股價pe 為140/107/79x，維持“買入”評級。

　　核心觀點：

　　2020 年四季度收入利潤加速增長。公司發布業績預告，公司整體下半年營業收入實現強勁增長，同比增速超過30%，預計2020 年年度實現歸母凈利潤與上年同期18.5 億相比，同比增長50%到60%?？鄯莾衾麧櫷仍鲩L20%到25%。經調整的non-ifrs 凈利潤同比增長45%到50%。按中位數計算四季度單季度non-ifrs 凈利潤10.74 億，較2019 年q4 的5.76 億同比增長90.08%，較2020 年q3 的9.58 億有顯著提升，超出市場預期。

　　回顧三季度，預計cdmo 和安評業務的高增長仍是核心增量。三季度中國區實驗室收入增長38.9%（化學客戶定制服務增長53%，安評業務增長77%），較二季度顯著增速；安評業務表現尤其突出，主要由于去年低新增安評產能的快速投產和業績釋放；cdmo 業務增長55%,環比也有顯著提速，主要由于公司積累的三期和商業化項目的訂單持續釋放；我們預期四季度的產能利用率在三季度的基礎上有進一步提升，推算的凈利率也較2019 年q4 有顯著提升，結合公司持續強化的效率管理、精益運營，2021 年盈利能力仍有持續提升空間。

　　20-22 年業績分別為1.28 元/股、1.70 元/股、2.22 元/股。按最新收盤價對應20-22 年pe125.20 倍、94.26 倍、72.18 倍?？紤]到公司目前優于行業平均的客戶質量和議價能力，以及公司在全球的龍頭地位，結合可比公司估值，綜合考慮我們給出公司a 股合理估值2021 年pe110倍，對應合理價值187 元/股，a 股維持買入評級?？紤]ah 股溢價因素，給予公司港股合理估值2021 年pe100 倍，對應合理價值203.69港元/股，港股維持買入評級。

　　風險提示。全球創新藥研發投入增長不及預期；龍頭研發外包比例波動；部分客戶訂單波動；高估值風險。

　　行業龍頭，高增長持續，維持買入評級

　　公司1/21 發布20 年業績預告，歸母凈利潤+50%-60%yoy，扣非歸母凈利潤+20%-25%yoy（非流動金融資產公允價值變動收益&投資收益大幅增加，2020：獲益17.9 億元vs 2019：虧損1.3 億元），去除激勵費用、可轉債金融工具/投資標的公允價值變動、匯率波動等非經營性因素，公司經調整non-ifrs 口徑凈利潤同比增長45%-50%，顯示出核心業務的強勢增長。

　　考慮到公司的行業地位與cdmo 、中國實驗室業務的增長提速，我們上調20-22 年eps 至1.18/1.49/1.99 元（按新股本折算，前值1.00/1.35/-元），分部估值法下給予21 年目標價214.90 元（前值89.95-97.06 元）。

　　客戶群持續擴大，賦能全球新藥研發

　　公司擁有忠誠且不斷擴大的客戶群，我們預計20 年新增客戶超1300 家（1-3q20 新增900+客戶），且1）中國客戶驅動增長（1-3q20 收入+34.4%yoyvs 海外客戶+25.3%yoy）；2）原有客戶保持較高忠誠度（前10 大客戶留存率100%），收入保持快速增長（1-3q20 為+29.1%yoy）；3）為客戶提供一體化平臺服務（1-3q20 使用多個業務部門服務的客戶收入占比86%）。

　　公司緊跟藥物研發前沿，針對新分子提供藥物發現、分析測試、cdmo 三位一體服務，搭建起protec、del、adc 等多個全球一流平臺，賦能新藥研發（針對covid19 的小分子藥物發現平臺賦能全球60+客戶）。

　　增長引擎：cdmo 與中國區實驗室業務

　　我們預計20 年公司cdmo 業務實現35%- 40%的收入增長，20 年cdmo板塊新增570+訂單，包含35 個外部贏得的正在進行中的2/3 期項目，公司當前擁有28 個商業化項目，45 個3 期和217 個2 期項目，未來將持續受益于訂單向后期階段的轉化（管線1200 +項目），板塊21 年仍有望保持35%以上收入增長。我們預計20 年公司中國區實驗室實現30%以上的收入增長，其中安評保持65%以上高速增長，ddsu 業務20 年完成33 個ind申報（30 個cta）。截至20 年 2 個處于3 期臨床（22 年有望迎來專利費分成），9 個2 期，我們預計板塊21 年有望保持約30%的收入增長。

　　美國區實驗室業務受疫情拖累，臨床cro 業務逐步恢復美國疫情尚未得到控制，我們預計20 年美國區實驗室收入有所下滑，考慮到21 年2-3 個細胞/基因治療cdmo 項目將進入bla 階段，伴隨商業化項目的增加，公司收入與毛利率（產能利用率提升）有望迎來雙升。截至20 年公司擁有14 個2/3 期項目，24 個1 期項目，看好細胞/基因治療cdmo成為公司未來的增長引擎（3q20 在手訂單+35%qoq）。公司臨床cro 板塊收入呈逐步恢復態勢，20 年預計實現10%+收入增長，截至9m20 公司smo 超3100 人（1-3q20 在手訂單+45%yoy），cds 團隊810+（1-3q20在手訂單約100%yoy），臨床cro 有望成為未來增長的另一抓手。

　　風險提示： 新藥研發市場融資環境惡化，行業競爭加劇導致服務價格下行，無法成功保護客戶或自身知識產權，疫情反撲。